på New York Stock Exchange (NYSE) den 1. august 2019 i New York City. – Wall Street-aktierne hoppede op den 1. august 2019 og genvandt nogle af de tab, der blev lidt i den foregående session efter Federal Reserves første rentenedsættelse i mere end et årti. De store indeks faldt mere end en procent i kølvandet på renteafgørelsen den 31. juli, som blev efterfulgt af en forvirrende pressekonference af Fed-formand Jerome Powell, der forsøgte at retfærdiggøre skiftet og forklare konsekvenserne for pengepolitikken i de kommende måneder. (Foto: Johannes EISELE / AFP) (Photo credit should read JOHANNES EISELE/AFP via Getty Images)
AFP via Getty Images
Tanken om, at aktiemarkedet er ved at nå et farligt niveau af overvurdering, går sin sejrsgang. Sammenligninger med 1999 og optakten til dot-com-boblens sprængning er almindelige. Men det kan være en fejl at drage konklusioner om “markedet” på et tidspunkt, hvor brede målinger af værdiansættelser forvrides af en håndfuld store navne, der dominerer indekset.
Bare fem virksomheder – Alphabet, Amazon AMZN, Apple AAPL, Facebook og Microsoft MSFT – tegner sig for 25 % af S&P 500-markedskapitaliseringen, en målestok bestående af 500 amerikanske aktier med stor kapital. Deres andel er mere end fordoblet siden 2016, hvor de samme virksomheder kun udgjorde 12 % af værdien af det samlede indeks.
Markedskoncentration er hverken nyt eller nødvendigvis et dårligt tegn. IBM IBM alene tegnede sig ofte for mere end 6 % af markedet i begyndelsen af 1980’erne, i begyndelsen af et monsterrally, hvor S&P 500 blev ti gange så stort. Risikoen ligger i, om de forhold, der førte til disse fem “stjerners” fremgang, vil vare ved. En måde at imødegå disse risici på er ikke at likvidere, men at overveje muligheder, der måske findes andre steder. De seneste forsøg på rotation til andre områder af markedet har måske været tidlige, men de aktier og sektorer, der fik tæsk under pandemien, fortjener måske et seriøst kig.
Hvis man fjerner disse fem aktier fra indekset, får man et bedre indtryk af, hvad de andre 495 gør. Mens markedskapitaliseringen for de fem giganter voksede med et årligt gennemsnit på 30 % fra slutningen af 2017 til slutningen af sidste kvartal, gjorde resten af markedet det med en forholdsvis sølle 3 %. Dette er ikke uberettiget, da vindernes rødglødende indkomstresultater står dårligt i sammenligning med resten: Driftsindtægterne voksede f.eks. med 13 % i denne periode, mens de for resten skrumpede med 4 %. Diskrepansen er endnu større, når man sammenligner indkomst fra fortsat drift.
af blot fem af de 500 aktier.
Path Financial LLC; Nasdaq; Macrotrends; S&P Dow Jones Indices
Den måde, hvorpå disse firmaer dominerer de samlede tal, er betydelig. Et årligt afkast på 8 % for S&P 500 virker højt for blot tre år i betragtning af det slag, som økonomien blev ramt af pandemien, men 3 % uden stjernespillerne giver mere mening. Det er sandt, at selv dette kan virke højt, når både driftsindtægter og GAAP-indtægter faldt for resten af markedet i perioden, men denne gruppe omfatter også energisektoren, hvis 4-kvartals trailing GAAP-indtægter faldt fra 18 $/aktie ved udgangen af 2017 til -41 $/aktie ved udgangen af sidste kvartal. Disse faktorer tyder på, at selv om aggregerede målinger får markedet til at virke dyrt, afslører en mere granulær analyse, at investorerne ikke er blinde. Markedet synes at være rimeligt prissat.
Stigningen i markedskapitalen for de fem “stjerner” synes at være i overensstemmelse med deres indkomstvækst, som nød godt af en tendens, hvor mere og mere af den økonomiske aktivitet flyttede online og derefter blev turboforstærket af pandemien. Der er helt sikkert indkøb og højere betalte job, der er flyttet den vej, og udbredelsen af madleveringstjenester viser, at tendensen er ved at brede sig. Et spørgsmål er, om disse ændringer er midlertidige eller permanente. Den måde, hvorpå disse aktiers markedskapitalisering er steget voldsomt, tyder på, at markedet i stigende grad tror på det sidste.
Den risiko, som dette varsler, er forbundet med en god portion ironi. På den ene side vil et nederlag for Covid-19 give anledning til universel fejring. Økonomien kunne så vende tilbage til det normale, for ikke at nævne lettelsen i form af menneskeliv. Men hvis folk vender tilbage i massevis til indkøbscentre, kontorer, lufthavne, restauranter og hoteller, kan de nuværende markedsledere lide et stort slag, hvis investorerne dropper dem i jagten på muligheder andre steder. Der er stadig masser af aktier og sektorer, som stadig er i nedtur.
En stor beslutning for markedsdeltagerne er derfor, om de skal fortsætte med at ride på det, der synes at være en ustoppelig teknologisk bølge, eller om de skal begynde at bevæge sig mod sektorer, der blev hårdt ramt under pandemien. Sidstnævnte er også risikabelt, da tendenser har det med at vare længere, end de fleste tror muligt. Et indlysende eksempel på dette er den tilbagevenden til lockdowns i mange områder i USA som reaktion på den kraftige stigning i antallet af tilfælde, hospitalsindlæggelser og dødsfald. Det ser ud til, at den forsigtige start på en markedsrotation i de sidste par uger måske er kommet for tidligt.
IPO-aktiviteten giver ganske vist blandede signaler om, hvor markedet ser denne tendens hen. Både Doordash, en virksomhed, der leverer mad, og som er afhængig af folk, der har lyst til restaurantmad, men som ikke ønsker at forlade hjemmet, og Airbnb, en virksomhed, der er afhængig af fritidsrejser, har formået at rejse store beløb. Det er muligt at forestille sig en verden, hvor begge dele kan få succes, f.eks. hvis folk begynder at rejse igen, men spiser i deres sommerhuskøkkener i stedet for at gå ud. Det er ikke urealistisk, men det kræver en hel del optimisme.
Denne optimisme er ikke kun tydelig i disse børsintroduktioner, men også i det nylige Bitcoin-rally eller det nylige, noget mærkelige investorræs med at købe hele biblioteker med hitsange. Disse kunne være tegn på et overophedet marked, men de kunne også afspejle en mangel på investeringsmuligheder på et tidspunkt, hvor kontanter fosser rundt i rigelige mængder. Sidstnævnte er en bedre forklaring, og det ser ikke ud til at stoppe lige foreløbig.
Følg mig på Twitter.